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摩根大通:日元暴跌至50年来最低但够便宜了吗?

目前对人民币一直维持在4.9左右的范围内;对美元一度跌至1美元=136日元的低位,不断刷新最低记录。日元在去年兑美元大幅贬值11.42%的基础上,今年上半年已下跌约17%。

援引英国金融时报中摩根大通(JPMorgan)日本外汇策略主管的说法是,“相对于更广泛的一篮子货币,日元正处于上世纪70年代以来的最低水平。”

东京的外汇交易员强调,只不过是货币政策分化:美国国债收益率高,日本国债收益率低。美联储(Fed)启动了似乎将是上世纪90年代以来最快的货币政策收紧步伐,而日本央行(BoJ)则坚决捍卫持续的政策宽松。

日本央行行长黑田东彦(Haruhiko Kuroda) 坚持认为,日本的低通胀意味着国内利率上调幅度不必接近美联储的加息幅度——至少目前还不必。由于日本央行已经持有日本国债市场一半的国债,而国债收益率由其决定,因此日元成了美国和日本利差扩大的主要减压阀。

4月29日,黑田东彦重申“日元贬值在总体上是有益的。日央行推动日元贬值,主要原因还是日本经济基本面疲软,且仍未摆脱通缩风险。

6月6日,黑田东彦明确表示,“日央行有必要持续实施积极的宽松货币政策,主要有三方面原因”。一是日本经济仍处在疫情后的复苏阶段,实际GDP仍未恢复至疫情前水平,就业与收入状况仍相对疲软。二是日本是大宗商品进口国,近期国际大宗商品价格上涨,导致了日本贸易条件的恶化有必要通过继续实施货币宽松来减轻这种负面影响。三是2%的价格稳定目标需要以可持续和稳定的方式实现。

随着日元贬值加速,买入日元的逆势操作建议声音也越来越大。简单的市场逻辑是,对冲不确定性日益增强的全球经济,廉价的避险货币应该是最佳的选择。而摩根大通日本外汇策略主管本杰明?沙蒂尔指出,这是一个非常值得探讨的问题:日元确实疲软,但它便宜吗?

沙蒂尔认为,投资者应该对暗示日元被严重低估的说法保持警惕。这些都没有考虑到日本经济的结构性变化,这些变化从根本上改变了日元的交易背景。其中最重要的变化是日本多年来进出口平衡的变化。

日本5月份录得有记录以来第二大月度贸易逆差,部分原因在于能源和大宗商品进口激增。但经济从贸易顺差向逆差的长期转变,反映了更广泛的力量在起作用。10年来,日本企业将工厂转移到海外,削弱了出口的势头。

不久前,日本还为亚洲四小龙提供了以高科技出口为导向的增长模式。但日本现在从亚洲其他地区进口的电子产品超过了它向该地区出口的产品。简而言之,“日本公司”为了给进口买单而需要的外汇超过了它通过出口获得的外汇:从根本上对日元不利。

同样,对于日元是应对不断加剧的市场波动的可靠对冲手段的说法,投资者也应持怀疑态度。美国主要股指已经进入熊市区间。然而,日元也已大幅贬值。

沙蒂尔表示,迄今为止,日元在避险方面名不副实,部分原因在于日元“套利交易”的受欢迎程度下降。所谓套利交易,即利用日元为购买其他地区收益率更高的资产提供资金。

过去10年,面对大量低收益率至负收益率的货币,交易员借入日元的规模远远低于金融危机前的水平。日本央行的数据显示,外国银行从其东京子公司借入的日元——衡量外国对日元融资需求的一个指标——仅为金融危机前峰值的40%。

金融危机促使投资者争相抛售高风险资产,使以日元融资的交易迅速平仓,并在2008年初推动日元兑美元汇率大幅上涨19%。现在,在市场压力大的时候,人们不再急于买回日元平仓。

日元疲软反映的是基本面因素,而不是投机活动。如果日本央行做出让步,允许国内国债收益率上升,将缩小美国和日本之间的利差。这将为日元提供短期利好,美国国债收益率见顶的迹象也会如此。向游客重新开放日本边境也会有所帮助。

但这些因素不会表明日元将出现长期拐点,而是表明日元的波动性将保持在高位。日元重返可持续升值期,最终将需要日本贸易流的构成发生根本转变。

沙蒂尔建议,重启闲置的核电站会减少能源进口需求,这可能是一个推动日元汇率的上涨因素,“但这还需要重大的政策转变,这要超越纯粹的经济考虑”。

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